涤纶长丝：需求或成压垮明年行情「最后的稻草」

一方面，过去几年涤纶一直呈现高增长，17年增速为12%，今年上半年更是高达15%，预计全年也有13%，而下游纺织服装增速相对平稳，仅为7-9%左右，两者差距非常明显，使得市场一直困惑于涤纶的高增长之谜，对其持续性缺乏信心。另一方面，明年美国将对我国服装出口加征25%的高关税，届时服装产业很可能会出现大幅外迁，进而影响到涤纶需求。最后更为下游的地产、汽车等数据也在下滑，这无疑也会拉低明年需求。

涤纶高增长之谜：只要价格不大幅上涨，明年涤纶增速预计仍大幅高于纺服水平

从数据看，涤纶和纺织增速的劈叉非常明显，前期市场也主要归结为下游补库存。果真如此的话，涤纶高增长无疑很难持续。但至今为止，各个环节数据都没有看到显著的库存增长，那问题就是涤纶到底去哪了？就我们分析，涤纶高增长除补库之外，另一重要原因就是大幅替代了其他各类化纤品种。从纺织服装看，其对应的并不只是涤纶，还包括棉花、粘胶、锦纶等等。

如果我们将各类原料加总，就可看出其增速虽然有所回升，但最高仍不过8%左右，基本和服装增长同步，并没有明显背离。而17年除涤纶外其他纤维的消费增速仅3.2%，可见涤纶高增长本质上还是凭借着更高的性价比，大幅抢占了其他化纤品类的增量。另外以我们在恒力股份的调研为例，公司展示其高端涤纶丝仿制的真丝、棉麻等品种，就个人观感而言，确实几可乱真，替代逻辑应该成立。因此只要价格不出现大幅上涨，明年涤纶增速预计仍可维持大幅高于纺织服装的水平。

贸易战影响分析：用出口布匹来变相输出涤纶，对最终需求影响有限

纺织服装由于毛利率不高，如果贸易战高关税严格执行，确实可能会出现向海外大幅转移，但这只是需求转移，而非消灭。就涤纶行业而言，从上游的炼化、PTA到下游的织布、印染，几乎全在我国，全球占比接近70%，如此完整的产业链想短期内在海外复制无疑非常困难。且不说上游炼化和PTA的巨额投资，单是涤纶行业目前规模经济产能投资都接近百亿，远非更为后发的国家可以承受。而且涤纶单价在万元左右，以织布形式出口运费并不高，海外如果新建也不可能短期内配套上游炼化和PTA产能，仍要进口PTA等上游原料，并没有什么成本优势。所以未来很长一段时间，我国涤纶产业全球竞争力很难动摇，即使下游服装产业转移，我们仍然可以用出口布匹来变相输出涤纶，对最终需求影响有限。

需求放缓影响分析：明年如果地产销量下滑，大概率这部分需求会显著降低

在三点市场担忧中，最可能兑现的就是国内终端需求的放缓。目前涤纶下游中，家纺、窗帘等和地产高度相关的占比接近40%，明年如果地产销量下滑，大概率这部分需求会显著降低。最悲观假设应该就是行业重回13-15年地产销量极度低迷，且服装持续去库存时，期间涤纶需求平均增速为4%。以此为参照，目前涤纶8-10%的供给增长显然缺乏需求支撑，此时就要考验企业能否控制住自身的投产欲望，共同维护合意利润水平。

产能新增供给分析：一体化企业有能力保持较高盈利水平，龙头企业不愁

从新增供给看，主要集中在桐昆、新凤鸣和恒逸石化，而这三者同时也是目前POY前三大生产商。如果新增量严重伤害到行业盈利，企业应该有较高倾向控产保价。当然从产业链看，明年供需最为紧张的是PTA，如果涤纶维持扩产，那必然导致PTA环节更为紧张，很可能会出现PTA挤占掉PX和涤纶近乎全部利润。这对于已经实现全产业链配套的恒逸和桐昆而言，并非不可接受，甚至还可以进一步借机压制其他竞争对手扩产，巩固在涤纶领域的竞争优势。所以即使需求放缓，一体化企业仍有能力保持较高盈利水平。具体利润分配到哪个环节，则取决于龙头的定价策略。